記憶體類股狂飆，海力士迎來估值模型結構性轉變，由 P/B 轉為 P/E

下圖為本週震驚全世界的賣方報告，SK Hynix(海力士) 被 SK 證券調高目標價，一口氣喊到 100 萬韓元 / 股，潛在漲幅 78.9%，而除了目標價之外，其中估值模型的轉變是更值得延伸討論的 

筆者將此券商更新報告，進行三點的重點摘要:

(一) 人工智慧的 Scale-out(伺服器機櫃規模化)，受惠效應迅速擴展到整個記憶體領域

HBM、伺服器 DRAM 和 eSSD 強力受惠，在供應商有限 (寡占) 之下，報價持續上漲。2026 年營業利潤預期上調 35%（56 兆韓元→76 兆韓元）。並且海力士將其 HBM 的領先優勢拓展至 DRAM、GDDR7、SOCAMM2、客製化 HBM 和 eSSD 等方面。

(二) 持續性的供應短缺，買賣關係正在轉變，預收款的長期供應合約 (LTA) 正在攀升

確保穩定供應而簽訂 2~3 年長期供應合約，比例正在迅速增加。

(三) 記憶體產業的結構性成長，使其營運面趨於穩定，應改為使用本益比估值法 (P/E)

過往記憶體產業的庫存週期 / 產業循環，所導致使用本淨比估值法 (P/B)，但隨著海力士表現遠勝同業，估值方法改為本益比估值法

→2026(F) EPS 90533、P/E 11x，得出目標價 1,000,000

上圖為海力士股價，今年狂飆 200+%，以券商目標價仍有潛在 80% 漲幅

延伸討論至台股記憶體標的，是否也能從 P/E 改用為 P/B?

討論這點重要的原因是，這將造成目標價估值的大幅上調。

以 2408 南亞科為例

◆2026EPS 估為 12 元、2026 年底預估淨值為 64 元

◆以常用的 P/B，目前為 2.3x，歷史中值區間落在 1.4x，超漲超跌的上下限，取上限也大概落在 2x，仍然偏貴，然而若折合 P/E 目前為 12.25 倍，就相對沒有那麼高估。

就實際上的狀況，筆者認為多數原先使用 P/B 評價的記憶體個股要逆天改命改為 P/E，難度仍高，因為 SK Hynix 強調的是優於同業的結構性成長，且 HBM 的使用量因 AI 伺服器大幅推升，價格談判上，HBM4 預估較 HBM3E 漲幅 50%，有其難以替代的原因。

台股的多數個股，提供交換器的 DDR3、DDR4、伺服器用的 SSD、或者是產品週期長尾的利基型記憶體，仍屬於報價循環，不應改用 P/E 評價法。這些產品成本佔比極低，因此漲 2~4 倍，下游廠商仍會採購，目前產業狀況與貨櫃海運相當相似，貨櫃海運的 2603 長榮至今產業低谷也能穩定獲利，但評價也未脫離 P/B。

→因此分段來看，目前短線超漲與籌碼因素帶動，漲勢跟隨這波漲價潮，直到報價斜率出現趨緩為止

→後續就會回歸於 P/B 合理價。